（ 茅台一股跌掉40元 ， 好惨 。 搬一篇5月20日发在唐书房的茅台文章过来给同好们打打气 ， 后续还有6月11日的 《 茅台藏宝图 》 ， 有闲的时候慢慢搬 ）

周五 ， 茅台成功突破440元 ， 触及老唐以前推送过的“440~480元之间 ， 我可能会逐步降低对茅台的持仓”估值的下沿 。

挺高兴的 ， 从2013年12月6日首次在 《 证券市场周刊 》 发表 《 探秘茅台 》 一文开始计算 ， 前后“鼓吹”了三年半时间 ， 各种评论不算 ， 仅长文就发表这么多 ，

陪着我家阿茅从复权不足百元的低谷爬到了现在的440元 ， 总算伸手摸到了合理估值的边 。 那种感觉 ， 仿佛你一直努力帮着某个被冤屈的人洗刷污名 ， 最终伸张了正义一般 ， 很爽 。 更不用说 ， 这期间茅台还帮我赚到了一笔不小的财富 。 于是 ， 很不厚道的嘚瑟了一下 。

嘚瑟的姿势不够帅 ， 结果招来一大帮因为购买和阅读了 《 手把手教你读财报 》 而跟进茅台的朋友追问 ： “现在怎么办 ？ ” 、 “减仓之后买什么 ？ ” 。 其中不乏老唐的线下朋友 。 逐一回答太累 ， 这里统一谈一下我个人的看法吧 ， 算有始有终 。

首先 ， 440元我还不准备开始减 。 前面谈到的440~480元 ， 是我对2017年全年的规划 ， 现在已经是年中 ， 怎么地也要赖过区间中轴以上才会动手 ， 甚至随着时间的推移 ， 要考虑去上沿 ；

其次 ， 即便是到了480元 ， 我可能也就减掉10%左右的茅台 （ 所持茅台股数的10% ） 。 茅台仍将继续是我的第一重仓股 。

再次 ， 减仓后究竟买什么 ， 我现在脑袋里也没有清晰计划 。 银行和国投 ， 都是高杠杆企业 ， 仓位已然不轻 ， 不打算继续增加了 。 比较看好的海康威视略贵 ， 只能继续持有着1%仓位等跌 。 而腾讯 ， 我比较看好的另一家公司——最近一直在学习和思考它 ， 自己觉得大致有些轮廓了 （ 以后会考虑抽时间把对它的粗浅理解写出来 ） ——估值基本合理 。 一直想加仓的 ， 可惜自从今年1月份在197.3元买进2%仓位之后 （ 见 《 1月小结 》 ） ， 它就一路涨 、 一路涨 ， 不断创出历史新高 ， 现在已经到270元了 ， 加仓实在是有心理障碍 。

所以 ， 最期望的是茅台今年别过480 ， 也就无需费心去刨什么新目标了 。 随着时间的推移 （ 正所谓时间是好企业的朋友 ， 是烂企业的敌人 ） 明年一提高目标 ， 又可以赖一阵子了 。 当然 ， 有个利好消息 ： 出游已经八十多天 ， 天气也热了 ， 我们夫妻已经行走在回家的路上 ， 预计再有10天左右就能回到成都啦 ！ 届时 ， 研究公司的时间可能会多一点 ， 或许有机会找到放钱的新地方 。

那么 ， 茅台当前的股价到底贵还是不贵呢 ？ 在已经涨了三倍多的此刻 ， 是否有必要先出来 ， 等出现调整之后再买回来 ， 做个波段呢 ？

先聊第一个问题 ， 茅台当前的股价到底贵还是不贵 ？ 说现在贵不贵 ， 免不了要对照着这家公司今年的净利润来说 。 茅台这家公司 ， 好就好在业务简单 ， 数据透明 ， 基本上稍微有一点点深入学习 ， 对它的业绩都能估个八九不离十 。 比如说2017年吧 ， 至少有这么几个数据是可以视为已知的了 ：

已知因素1 ： 茅台酒销售量 。

2017年 ， 茅台酒公布的计划销量26800吨 。 当前市场形势供不应求 ， 市场价格一千多 ， 819元从厂里提到货就是钱 ， 没有任何必要去怀疑这个计划销量完不成 。 最终供应只会略多 ， 最终总有些重点客户需要照顾照顾 ， 出现一些计划外销售量 （ 我算过 ， 最大可供应量比26800有富裕 ） ， 所以 ， 以26800吨来估算2017年茅台酒的销售量 ， 已经是比较保守的做法了 ；

已知因素2 ： 茅台酒的出厂价 。

普通茅台出厂价格维持819元未调整 ， 而今年由于鸡年生肖茅台的意外火爆 ， 以及厂里为了回避500ml普通茅台的透明价格而加大的其他规格小批量茅台的投放 （ 50ml ， 100ml ， 200ml等等 ） ， 总体平均出厂价格肯定是略高于去年的 。 这个也是能够确定的 。 高多少不好说 ， 就保守的按照高1%估算拉倒 ；

已知因素3 ： 酱香酒的销售量和销售收入 。

茅台酱香酒 （ 报表上的系列酒 ） 自从2014年12月24日独立出来以后 ， 获得了非常好的发展 。 尤其是去年4月原股份公司副总李明灿出任酱香酒公司董事长 、 总经理以后 ， 股份公司对其进行了资源倾斜 ， 重点培育 ， 酱香酒增长迅速 。 销售量从2014年的5200吨 ， 飙升到2016年的14200吨 ， 销售收入从2014年的不到10亿 ， 提高到2016年的24亿多 。

2017年 ， 酱香酒公司的计划是销售2.6万吨 ， 销售收入43亿元以上 。 一季度公布数据 ， 已经完成销售量4790吨 ， 同比增长191% 。 而酱香酒原计划于6月30日结束的全国招商活动 ， 已经由于“各品牌签订合同量已超过全年任务” ， 被迫于上周一 （ 5月15日 ） 发文停止发展新经销商了 。 据透露 ， 截止5月11日 ， 签约经销商达到1076家 ， 合同量近3万吨 ， 已经超过了公司的生产能力 。

这等于已经明确说了 ， 今年“销售收入43亿以上”酱香酒的计划 ， 只会多 、 不会少 。 这里 ， 我们就按照43亿来估算 ， 折算成不含税的报表营业收入约37亿 。 当然 ， 这里说的是卖给经销商的量 ， 至于经销商能否成功卖给消费者 ， 我们这里先不去讨论它了 ， 暂时存疑观察 。

接下来可以计算茅台2017年酒业部分的营业收入了 ：

①已知 ， 2016年茅台酒销售量约22700吨 （ 报表公布销量36944吨 ， 减去酱香酒销量14200吨 ） ， 营业收入367亿 。 则 ， 2017年酒业收入=26800× （ 367/22700 ） ×101%+37=475亿 。

②然后 ， 营业收入里除了白酒收入之外 ， 还有财务公司利息收入 。 2016年净利息收入12亿 ， 今年一季度已经达到了6亿 。 我们此处保守的将2017年可能获得的利息收入 ， 依然按照2016年的12亿计算 。

③茅台公司2017年营业收入=475+12=487亿 ， 相比2016年的401亿 ， 增长21%+ 。

④因高净利润率的茅台酒增加了约70亿 ， 综合净利润率应该比2016年的44.6%高 ， 我们仍保守采用44.6%估算 。 则公司2017年净利润＝487×44.6%=217亿 。 其中归属少数股东损益6.8% ， 去掉15亿 ， 则归属股份公司净利润202亿 ， 同比增长21%+ 。

今年年底到明年 ， 还有三大潜藏利好因素 ：

①按照大股东书面承诺 ， 今年内股权激励方案要出台了 ， 个人预计会以2016年净利润或者2014~2016年平均净利润为基数 ， 设计股权激励的计算公式 。 2017年财报 ， 管理层失去了压低报表利润的动力 ；

②茅台酒提高出厂价的必要性 ， 已经很迫切了 。 鉴于当前茅台酒供不应求 ， 出厂价和一批价之间差价高达三四百元 ， 茅台酒基本确定要提价了 ， 最合适的时间窗口大致是中秋至春节之间 。 鉴于茅台管理层说过了“今年不提价” ， 就按照2018年元旦提价考虑吧 。

③由于基酒产量的原因 ， 2018年将是茅台未来几年里可销售量的巅峰期——参看2016年4月1日发表于证券市场周刊的 《 茅台的供给侧之忧 》 一文 。

提价+增量+报表释放 ， 三者叠加 ， 2017到2018年茅台利好因素较多 ， 正如老唐2014年3月28日在 《 证券市场周刊 》 公开发表的 《 2014 ， 茅台的倒春寒 》 一文中 ， 白纸黑字提出的“2014年-2018年 ， 公司很大概率将重演2008-2012年四年的高成长的故事 。 所不同的是 ， 前一个成长 ， 主要是靠价格驱动 。 而接下来的成长 ， 将主要靠量的驱动 。 ”判断 ， 2018年可能将是茅台利润表更肥美灿烂的时刻 。

于是 ， 结果就出来了 ， 2017年净利润约为202亿 ， 预计2018年依然会有不错的增长 。 当前市值5500亿 ， 市盈率约27倍 。 贵不贵呢 ？ 我个人还是持2014年10月29日发表的“好日子还在后面呢”看法 ， 继续作为第一重仓股持有 。 注意注意 ： 纯个人看法 ， 仅供参考 。 您需要有自己的判断 ！

需要提醒的是 ， 2019年 ， 由于2015年基酒减产的原因 ， 可销售茅台酒总量将锐降17%左右 ， 而价格又在2018年涨过 ， 除非市场火爆的超乎想象 ， 否则很难再提高价格 。 量确定减少 ， 价格难涨 ， 这两大因素造成的坑 ， 单凭酱香酒很难填上 。 所以 ， 2019年 ， 可能会是茅台增长相对困难的一年 。

那么 ， 知道它2019年会困难 ， 我们需要找机会出来“做个波段吗 ？ ” 。 这个话题 ， 我本来写了一段 ， 然而 ， 又要涉及到对所谓“做T”的批评 ， 说不定又会引来吵嘴 。 想起去年 ， 已经因为否定做T ， 导致某做T高手拉黑老唐 ， 并信誓旦旦地造谣说老唐是因为跟买了融创被套才“抨击”别人 。 做自己的投资 ， 试图说服别人是很无趣的事 ， 还是删了这段 。

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